本文来自中银证券研究部于2023年7月6日发布的报告《2023H1土地成交情况点评：2023H1土地成交总价同比下滑21%，京、杭、沪位列前三；预计下半年会有结构性回暖》欲了解具体内容，请阅读报告原文。
核心观点
今年1-5月国有土地使用权出让收入下降两成；土地成交下滑所带来的财政压力较大。 根据财政部数据，2022年我国国有土地使用权出让收入6.69万亿元，同比下降23.2%，是自2016年来首次出现负增长，占地方政府性基金收入的比重仍高达90.6%，土地财政依赖度（国有土地使用权出让收入/（地方政府性基金收入+地方公共财政收入））为36.6%。 我国土地财政依赖度仍然较高，土地成交下滑所带来的财政压力或比实际数据显示的更大。 2023年6月26日国家审计署在《关于2022年度中央预算执行和其他财政收支的审计工作报告》中披露：“2022年70个地区通过‘自卖自买’国有资产、虚构土地交易等方式虚增财政收入861.3亿元，其中67.5%发生在县级”。 2023年1-5月我国国有土地使用权出让收入1.49万亿元，同比下降20%， 占地方政府性基金收入的比重降至87.3%，土地财政依赖度降至31.7%。
(资料图)
供应持续走低使得今年上半年土地市场成交规模持续减少；土地成交总价同比下降21%。 2023年上半年全国（300城）成交2.56万宗土地，合计成交建面13.0亿平，同比下降15%；成交总价1.48万亿元，同比下降21%；溢价率5.3%，同比提升0.9个百分点。土地成交规模下滑主要是由于供应量的下滑，上半年全国供应土地建面17.4亿平，同比下降20%；同时房企拿地意愿持续低迷。
城市分化仍在加剧；房企在基本面相对更有韧性的高能级城市拿地积极性更高；低能级城市则面临较大的由土地成交下行带来的财政压力。 我们统计的70个城市2021年平均土地财政依赖度为43.9%（2022年数据暂未披露完整），其中一、二、三四线城市分别为33.1%、41.6%和46.3%。 土地财政依赖度本身相对较低的一线城市，2023年上半年土地成交量同比仍有提升，且土拍市场热度相对较高，土地成交总价降幅也相对最小；而三线城市土地市场量价齐跌的同时，溢价率也有所下降。 2023年上半年一线城市成交建面3531万平，同比增长3%；成交总价2442亿元，同比下降16%；溢价率高达7.0%，同比提升了3.3个百分点。二线城市成交建面2.31亿平，同比下降14%；成交总价5133亿元，同比下降26%；溢价率为5.8%，同比提升1.2个百分点。三线城市成交建面6.12亿平，同比下降13%；成交总价5183亿元，同比下降21%；溢价率4.2%，同比下降0.5个百分点。
2023年上半年北京土地成交总价超过千亿，杭州、上海、苏州均超500亿元；14%的城市同比降幅超过五成。 2023年上半年土地成交总价百强城市中：
1）10%的城市成交总价超过300亿元，21%的城市成交总价在100-300亿元之间。北京 （1073亿元）、 杭州 （939亿元）、 上海 （578亿元）、 苏州 （522亿元）、 广州 （491亿元）、成都（455亿元）、西安（392亿元）、南京（377亿元）、合肥（304亿元）、深圳（300亿元）排名前十，除西安以外，均为一线城市和四大核心城市群的重点城市。其余90个城市成交总价均不足300亿元。
2）57%的城市成交总价同比下降；14%的城市同比降幅超过50%。 同比降幅超过五成的城市中，既有厦门、福州、宁波等核心城市，其中，厦门与福州主要是由于供应较少，上半年供应建面同比分别减少71%和52%，宁波主要是由于去年基数相对较高；也有宜春、镇江、抚州、滁州、上饶、漳州、遵义、菏泽、泰州、威海等自身基本面相对欠佳的城市，另外还有东莞，主要是由于核心地区供地量减少。
3）不同城市对于土地市场下行的敏感度是不同的，土地财政依赖度越高、同时成交总价下滑较多的城市，相对有更大压力。 例如，福州、台州、遵义、常州、徐州、贵阳的土地财政依赖度相对较高的同时，2023年上半年成交总价同比下滑，这些城市今年的压力可能较大。
从区域来看，长三角城市群成交总价同比大幅增长，大湾区和长三角土地市场相对热度较高。位于长三角城市群的城市2023年上半年成交总价同比增长17%， 京津冀、大湾区、成渝城市群则同比分别下降33%、5%、11%，其余城市同比下降19%。由于优质地块占比提升，长三角、大湾区、成渝城市群楼面均价同比分别提升33%、31%、2%，京津冀楼面均价下降27%，其余城市同比下降4%。大湾区、长三角城市群2023年上半年成交地块溢价率相对较高，分别为5.9%和5.1%，同比分别提升了2.7、0.6个百分点。
投资建议
近两年全国土地市场普遍冷清，同时政策面允许适当合理延长土地款缴纳时间，以及当前房地产市场风险尚未完全出清， 我们认为未来2-3年地方财政收入可能会持续受到土地成交大幅下降带来的压力。今年上半年除个别核心城市外，土拍总体热度仍低迷，全国（300城）土地成交总价同比继续下降21%。我们预计今年下半年土地市场整体热度依旧平淡，个别区域会有结构性回暖。去年，城投、轨交、建筑系企业参与土拍市场较多，今年预计前两者都会明显减少。
我们建议关注两条主线： 1）开发类企业中内生增长快、拿地有效性强的内驱动力型公司，主要包括主流的央国企和区域深耕型房企，销售、拿地均有较好增长，在行业见底复苏后的弹性较大： 招商蛇口、华润置地、建发国际集团、越秀地产、绿城中国、华发股份、滨江集团。 2）REITs相关的商业地产、保租房、产业园区、物流地产等资产持有方： 大悦城、光大嘉宝、中新集团、中国国贸。
风险提示
房地产调控升级；销售超预期下行；融资收紧。
附录
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